Hedžové fondy v roku 2022: Výkonnosť a adaptácia v čase zvýšenej volatility

Ako sa darilo hedžovým fondom počas krízového a volatilného roka 2022?

Zhrnutie: 

• Rok 2022 bol mimoriadne náročný z trhového aj geopolitického hľadiska. Ak by sa dal rok 2022 zhrnúť do dvoch slov, mohli by znieť: „extrémne pohyby“ alebo „extrémna volatilita“.

• Globálne akciové trhy a globálne dlhopisové trhy klesli o -20,0 % a -16,7 %.

• Odvetvie hedžových fondov kleslo v roku 2022 o -2,4 %.

• Päťročná výkonnosť  hedžových fondov je teraz na úrovni CAR +4,2 %, čím pohodlne prekonali dlhopisy (-2,0 %) a majú lepšiu výkonnosť ako akcie (+3,0 %).

• V roku 2022 boli najvýkonnejšími stratégiami kvantitatívne a multistrategické hedžové fondy; nárast o 8,5 % a 9,5 %.

• Najhoršie výsledky za rok 2022 priniesli dlhodobo zamerané stratégie a akciové long/short equity; ktoré stratili -13,2 % a -9,6 %.

Ukážka 1: 

Ročná čistá návratnosť hlavných stratégií hedžových fondov za rok 2022. Najviac sa darilo multistrategickým a kvantovým hedžovým fondom. 

Prehľad výkonnosti odvetvia hedžových fondov

Rast aktív

Aktíva hedžových fondov, ktoré pokrýva Hedge Fund Data Engine (2,97 bilióna dolárov ku koncu roka 2022) sa v priebehu roka zmenšili – poháňané kombináciou čistej negatívnej výkonnosti – čisté straty dosiahli 76 miliárd dolárov a čisté odlevy na úrovni 145 miliárd dolárov. Päť z ôsmich hlavných stratégií zaznamenalo za rok čisté zníženie aktív; akcie long/short zaznamenali najvýraznejšie zníženie v dolárovom vyjadrení. Multistrategické a makrofondy zaznamenali čistý nárast aktív, zatiaľ čo stratégie arbitráže zostali relatívne nezmenené, čím arbitráž potvrdila „poväsť“ trhovo neutrálnej stratégie, ktorá si udržiava nízku betu aj počas obdobia zvýšenej volatility. Multistratégia bola jedinou hlavnou stratégiou, ktorá zaznamenala nárast aktív v dôsledku kombinácie pozitívneho výsledku hospodárenia a tiež čistého prílevu investorov. Každá ďalšia stratégia zaznamenala čistý odliv investorov.

„Aktíva hedžových fondov sa v priebehu roka zmenšili, pričom jedinými stratégiami, ktoré zaznamenali čistý nárast aktív, boli multistratégia a makro. Multistratégia bola jedinou hlavnou stratégiou, ktorá zaznamenala nárast aktív v dôsledku kladného hospodárenia (P&L) a rovnako zaznamenala kladný prílev kapitálu (vklady mínus výbery) od investorov.“

Dôležité porovnanie výkonnosti

Odvetvie hedžových fondov ako celok kleslo v roku 2022 o -2,4 %, pričom sa čiastočne zotavilo z 1. polovice roka  (kde priemysel klesol o 4,6 %). Straty boli spôsobené historicky náročnými trhovými podmienkami pre rizikové aktíva opísanými vyššie, ktoré ovplyvnili viac dlhodobo zamerané stratégie a/alebo hedžové fondy s vyššou betou. Výkonnosť odvetvia hedžových fondov v roku 2022 bola najslabšia od roku 2018. Vtedy odvetvie tiež pokleslo o 2,4 %. Päťročná výkonnosť hedžových fondov teraz predstavuje CAR na úrovni +4,2 %, čím pohodlne hedžové fondy prekonali dlhopisy (-2,0 %). Ako odvetvie mali hedžové fondy v tomto časovom rámci z pohľadu celkovej návratnosti marginálne lepšiu výkonnosť ako akcie (+3,0 %), no oveľa výraznejšiu z pohľadu Sharpe-ho koeficientu upraveného o riziko (+0,46 vs. 0,16).

Ukážka 2:

Tabuľka nižšie zobrazuje mesačné čisté výnosy (v %) rôznych hlavných investičných stratégií hedžových fondov za obdobie 1 roka. Na konci je uvedený celoročný výnos (12M) pre každú stratégiu. Multistrategické hedžové fondy a fondy s kvantitatívnym prístupom prekonali tradičné triedy aktív ako akcie a dlhopisy. Makro stratégie ukázali svoju odolnosť počas volatilného roka. Tradičné investície (akcie, dlhopisy) zaznamenali výrazné negatívne výnosy, čo poukazuje na dôležitosť diverzifikácie a alternatívnych prístupov.

Disperzia: Ako je možné vidieť v nasledujúcom grafe, rozptyl medzi najlepšími a nahoršími hedžovými fondmi sa v roku 2022 výrazne zvýšil, keďže trhy boli oveľa viac volatilnejšie. Aj keď sa stále nepribližujeme extrémom spôsobeným COVID-19 a výsledným pádom a vzostupom v rokoch 2020 – 2021, rozptyl zostáva na zvýšených úrovniach (t. j. rozdiel medzi najvyššími a najnižšími fondmi je v súčasnosti na úrovni 40 % pre pohyblivý 12-mesačný výnos) v porovnaní za posledných desať rokov.

Ukážka 3:                                                                                                                                                                              

Graf naľavo: Rozptyl výkonnosti medzi 10. a 90. percentilom za posledných 12 mesiacov. Ukazuje rozptyl výkonnosti medzi horným 90. percentilom a dolným 10. percentilom hedžových fondov za 12-mesačné obdobia. Meria, ako veľmi sa líši výkonnosť najlepších a najhorších fondov počas roka – teda disperziu výsledkov. Značný nárast disperzie bol počas rokov 2020–2021, čo koreluje s COVID-19 krízou a nestabilitou na trhoch. 

Graf napravo:  Štandardná odchýlka (1 rok). Tento graf zobrazuje ročne štandardnú odchýlku (volatilitu) výkonnosti pre jednotlivé investičné stratégie hedžových fondov za 1 rok. Čím vyššie číslo, tým väčšia kolísavosť výnosov (väčšie riziko). Disperzia výnosov sa výrazne zvýšila počas krízových období, čo znamená väčší rozdiel medzi úspešnými a menej výkonnými fondmi. Long Biased stratégia má najvyššie riziko, zatiaľ čo Multi-Stratégia patrí medzi najstabilnejšie. Tieto dáta sú užitočné pri hodnotení rizikovosti a diverzifikácie portfólia hedžových fondov.

Výkonnosť stratégie

Z hľadiska stratégií hedžových fondov boli identifkovaní jednoznační „víťazi“ a „porazení“. Najlepšie boli multistrategické hedžové fondy (+9,5 %), kvantové (+8,5 %) a hedžové fodny global makro (+6,7 %). Nesmieme tiež zabudnúť na arbitráž (+3,6 %), hoci podstratégia arbitrážnej arbitráže na ochranu chvosta neprekvapivo prispela k pozitívnemu číslu spolu s dlhodobou volatilitou zaujatých objemových fondov. 

Nie je prekvapením – vzhľadom na veľmi slabú výkonnosť rizikových aktív naprieč stratégiami zameraných len na akcie a dlhopisy, že hedžové fondy, ktoré zvyčajne vykazujú vyššiu betu v týchto oblastiach, majú problémy. Najhoršie dopadli dlhodobo orientované stratégie (-13,1 %), nasledované stratégiou akciou long/short equity (-9,6 %), stratégie riadené udalosťami – event driven (-4,5 %) a úvermi – credit (-3,8 %). Pre tieto stratégie s negatívnou návratnosťou to bol do značnej miery príbeh v zmysle „Škoda“ bola spôsobená v prvej polovici roka, keď dlhopisy a akcie klesli o -14,3 % a -21,3 %.

Dominancia multi-stratégie

Najvýkonnejšie stratégie boli multistrategické hedžové fondy (+9,5 %), kvantová stratégia (+8,5 %) a global makro (+6,7 %). Multistrategické hedžové fondy dosahovali pozitívne výsledky každý mesiac okrem mája (11/12).

Multistrategické hedžové fondy – multistratégia (pozrite si naše stratégie tu – STRATÉGIE a v sekcii O NÁS ) mali hviezdny rok a každý mesiac okrem mája prinášali pozitívnu výkonnosť. Treba však poznamenať, že existuje niekoľko veľmi veľkých multistrategických fondov, ktoré dominujú aktívam a výnosom. Veľkou hnacou silou multi-strategických výnosov bola kombinácia obchodovania s relatívnou hodnotou (a často takmer neutrálne na trhu) medzi triedami aktív a ich prirodzenou diverzifikáciou. Za posledných desať rokov majú vynikajúcu výkonnosť, prinášajú konzistentnosť a najvyššie absolútne ako aj rizikovo upravené výnosy (päťročné CAR: 9,46 %, Sharpe ratio: 1,87 a desaťročné CAR: 8,3 %) a – ako uvidíme nižšie – aj odolnosť voči riziku trhového faktora. Ako je možné vidieť na grafoch rozkladu alfa/beta, generovanie dolárovej alfa v multistratégii bolo fenomenálne, zatiaľ čo výkon, ktorý možno pripísať beta verzii, bol minimálny.

„Najvýkonnejšie stratégie boli multistrategické hedžové fondy (+9,5 %), kvantová stratégia (+8,5 %) a global makro (+6,7 %). Multistrategické hedžové fondy dosahovali pozitívne výsledky každý mesiac okrem mája.“

Kvantové stratégie sa naďalej tešia renesancii. Medián a priemerná výkonnosť kvantového fondu boli najvyššie zo všetkých stratégií hedžových fondov.

Kvantové stratégie sa naďalej tešia renesancii po tom, ako sa pri pohľade z dlhších časových horizontov priblížili ku svojmu dnu (napr. desaťročné CAR len 3,5 %, päťročné CAR: 3,1 %). Stratégia mala dobrý výkon nielen v roku 2022, ale mala aj slušný rok 2021 (čo boli dva veľmi odlišné roky pre rizikové aktíva), čo zvýraznilo potenciálne atraktívne diverzifikačné vlastnosti. CTA a štatistická arbitráž (vrátane množstva fondov, ktoré by sa dali voľne definovať ako „kvantovo-multistratégické) mali obe stratégie najvýkonnejšie kvartily z 28 podstratégií hedžových fondov, kým stratégie QEMN a kvantové – makro boli obe na hornom konci druhého kvartilu.

Mediánová aj priemerná výkonnosť kvantových fondov bola najvyššia spomedzi všetkých stratégií hedžových fondov, čo bolo spôsobené najmä vysokým zastúpením trend sledujúcich CTA stratégií, ktoré zažili svoj najlepší rok za posledných päť rokov.

Quant je tiež trvalo jedným z najvyšších generátorov alfa, pričom len veľmi málo výkonu za posledných pár rokov možno pripísať beta faktoru.

Ukážka 4: 

Tento graf rozkladá výnosy Multistrategických a Kvantových hedžových fondov na zložky Beta, Alfa a Bezriziková („Rf“) nasledovne: Alfa = Skutočný výnos – Rf – Beta * (Trhový výnos – Rf).

Farebne sú znázornené jednotlivé zložky výnosov: Svetlomodrá – Kumulatívna bezriziková sadzba (RF). Modrá – Kumulatívna beta (výnos zo všeobecného trhu). Béžová – Kumulatívna alfa (nadvýnos vďaka manažérskym schopnostiam). Čierna čiara – Kumulatívny celkový výnos. Alfa = Reálny výnos – RF – Beta * (Trhový výnos – RF). Ukazuje, koľko výnosu fond zarobil vďaka schopnostiam manažéra. Beta = Výnos spôsobený pohybom trhu. RF (Risk-free) = Bezriziková sadzba, v tomto prípade 3-mesačný USD Libor.

Makro stratégie (pozrite si naše publikácie a analýzy – FILOZOFIA a PUBLIKÁCIE ) fungovali rovnako dobre a to na základe váženého aktíva aj pri pohľade na strednú priemernú návratnosť. Manažéri mali dobrú pozíciu na to, aby využili niektoré z veľkých smerových pohybov v minulom roku, najmä v americkom dolári, rastúcich úrokových sadzbách a komoditách (najmä energie a softs). Globálne makro, komodity a substratégie relatívnej hodnoty s fixným výnosom patrili medzi najvýkonnejšie v roku. Zatiaľ čo makro zamerané na rozvíjajúce sa trhy ukrojili z celkových výnosov. Z dlhodobého hľadiska má makro stratégia v rámci hedžových fondov relatívne slabšiu výkonnosť (10-ročné CAR: 3,2 %, 5-ročné CAR: 4,2 %). V roku 2020 však dosiahla silné výnosy – najmä počas vrcholu COVID-19 krízy – a svoju hodnotu potvrdila aj v období volatility v roku 2021. Tento prínos je zreteľný aj v korelačnej a disperznej analýze uvedenej nižšie.

Ukážka 5:

Tento graf rozkladá výnosy makro a dlhodobo zameraných hedžových fondov na zložky Beta, Alfa a Bezriziková („Rf“) nasledovne: Alfa = Skutočný výnos – Rf – Beta * (Trhový výnos – Rf).

Farebne sú znázornené jednotlivé zložky výnosov: Svetlomodrá – Kumulatívna bezriziková sadzba (RF). Modrá – Kumulatívna beta (výnos zo všeobecného trhu). Béžová – Kumulatívna alfa (nadvýnos vďaka manažérskym schopnostiam). Čierna čiara – Kumulatívny celkový výnos. Alfa = Reálny výnos – RF – Beta * (Trhový výnos – RF). Ukazuje, koľko výnosu fond zarobil vďaka schopnostiam manažéra. Beta = Výnos spôsobený pohybom trhu. RF (Risk-free) = Bezriziková sadzba, v tomto prípade 3-mesačný USD Libor.

Arbitrážne stratégie sa tešili mimoriadne silnému a pozitívnemu 1. polroku, najmä preto, že arbitráž na ochranu chvosta a arbitráž volatility patrili medzi najlepšie výkonné podstratégie zo všetkých substratégií hedžových fondov počas tohto obdobia najnáročnejšieho prostredia pre trhy. Agregátnu výkonnosť stiahla nadol konvertibilná arbitráž, ktorá sa v 1. polroku skutočne trápila (každý mesiac klesala), kým sa v 2. polroku čiastočne zotavila. Arbitrážna stratégia neustále vykazuje minimálnu betu ako hnaciu silu návratnosti. 

Úverové stratégie (credit) mali problémy v 1. polroku počas výpredajov, hoci sa v 2. polroku dokázali čiastočne zotaviť. Pomalšia nová emisia na úverovom trhu obmedzuje možnosti obchodovania s novými emisiami a refinančných obchodov. Za posledných päť rokov to bolo veľmi ťažké, pokiaľ ide o úver (najnižší výkon z hlavných stratégií hedžových fondov s CAR len 2,9 % a druhým najnižším pomerom Sharpe ratio 0,22), hoci z dlhodobého hľadiska je to skôr „stred balíka hlavných stratégii“ (desaťročné CAR: 4,0 %). Keď sa pozrieme na rozklad alfa/beta, úverová stratégia zvyčajne generuje značnú časť svojich výnosov z beta. 

Ukážka 6:

Tento graf rozkladá výnosy hedžových fondov zameraných na arbitráž a úver na zložky Beta, Alfa a Bezriziková („Rf“) nasledovne: Alfa = Skutočný výnos – Rf – Beta * (Trhový výnos – Rf).

Farebne sú znázornené jednotlivé zložky výnosov: Svetlomodrá – Kumulatívna bezriziková sadzba (RF). Modrá – Kumulatívna beta (výnos zo všeobecného trhu). Béžová – Kumulatívna alfa (nadvýnos vďaka manažérskym schopnostiam). Čierna čiara – Kumulatívny celkový výnos. Alfa = Reálny výnos – RF – Beta * (Trhový výnos – RF). Ukazuje, koľko výnosu fond zarobil vďaka schopnostiam manažéra. Beta = Výnos spôsobený pohybom trhu. RF (Risk-free) = Bezriziková sadzba, v tomto prípade 3-mesačný USD Libor.

Stratégie riadené udalosťami (event driven) boli v tomto roku nefunkčné. Nie je prekvapením, že titulný údaj bol spôsobený „vyššou betou“ podstratégiou aktivistov a oportunistov, ktoré obe boli v 1. polroku ťažko zasiahnuté. Akciové fondy zaznamenali silné zotavenie, zatiaľ čo oportunistické fondy nezaznamenali rovnaký rozsah oživenia. Ako by sa dalo očakávať, udalosť – vyššia diverzifikácia multistrategických fondov im umožnila o niečo lepšie odolávať volatilite. 

Pre stratégie long/short equity a dlhodobo zamerané fondy to bola strašná doba. Išlo o dve najhoršie stratégie v uplynulom roku.

Rok 2022 bol náročným obdobím pre akciové stratégie long/short equity (možno nie je prekvapujúce vzhľadom na to, že ide o stratégiu, ktorá zvyčajne prináša pozitívnu beta na širšie trhy. V januári stratégia stratila 4,6 %, keďže akciové trhy sa vypredali a došlo k výraznej rotácii od rastu k hodnote. Táto rotácia bola čiastočne spôsobená tým, že Fed oznámil rýchlejšie tempo znižovania. Výnosy výrazne vzrástli a spoločnosti, ktoré si potrebovali zabezpečiť financovanie, sa agresívne predávali; to zahŕňalo nerentabilné technológie, spotrebiteľský sektor, zdravotnú starostlivosť a drahé rastové mená, ktoré sú citlivejšie na zvyšovanie sadzieb a sú silne obchodované s akciovým l/s priestorom. Na druhej strane, lacné/podhodnotené akcie, najmä v oblastiach ako energetika a financie, prekonali výkonnosť. Tým sa nastavil vzor pre rok.

Ukážka 7: 

Tento graf rozkladá výnosy stratégií hedžových fondov long/short equity a riadených udalosťami na zložky Beta, Alfa a Bezriziková („Rf“) nasledovne: Alfa = Skutočný výnos – Rf – Beta * (Trhový výnos – Rf).

Farebne sú znázornené jednotlivé zložky výnosov: Svetlomodrá – Kumulatívna bezriziková sadzba (RF). Modrá – Kumulatívna beta (výnos zo všeobecného trhu). Béžová – Kumulatívna alfa (nadvýnos vďaka manažérskym schopnostiam). Čierna čiara – Kumulatívny celkový výnos. Alfa = Reálny výnos – RF – Beta * (Trhový výnos – RF). Ukazuje, koľko výnosu fond zarobil vďaka schopnostiam manažéra. Beta = Výnos spôsobený pohybom trhu. RF (Risk-free) = Bezriziková sadzba, v tomto prípade 3-mesačný USD Libor.

Dlho zaujaté fondy (mali neprekvapivo negatívnu výkonnosť v roku 2022 a najhoršiu výkonnosť z hlavných stratégií. Akciové l/s aj dlhodobé fondy vykazovali za posledných desať rokov veľmi významné priradenie beta ako súčasť ich celkových výnosov; tvorilo väčšinu pripisovania s dlhou predpojatosťou a približne polovicu pripisovania akcií dlho/krátko (pozri stranu 14 priemyselnej správy).

Ukážka 8:

Tento graf rozkladá výnosy indexu Hedge Fund Composite na zložky Beta, Alfa a Bezriziková („Rf“) nasledovne: Alfa = Skutočný výnos – Rf – Beta * (Trhový výnos – Rf). Vývoj celkových výnosov hedge fondov (čierna čiara) od januára 2013 do decembra 2022.

Farebne sú znázornené jednotlivé zložky výnosov: Svetlomodrá – Kumulatívna bezriziková sadzba (RF). Modrá – Kumulatívna beta (výnos zo všeobecného trhu). Béžová – Kumulatívna alfa (nadvýnos vďaka manažérskym schopnostiam). Čierna čiara – Kumulatívny celkový výnos. Alfa = Reálny výnos – RF – Beta * (Trhový výnos – RF). Ukazuje, koľko výnosu fond zarobil vďaka schopnostiam manažéra. Beta = Výnos spôsobený pohybom trhu. RF (Risk-free) = Bezriziková sadzba, v tomto prípade 3-mesačný USD Libor.

Poznámka: Rf je bezriziková sadzba definovaná ako trojmesačný pohyblivý USD Libor, pričom trhový výnos je odvodený z indexu S&P Global BMI („trhový index“) a Beta bola vypočítaná vzhľadom na každý jednotlivý fond pozorovaný na základe 24-mesačného pohyblivého priemeru oproti trhovému indexu. Mesačné zložky Alfa, Beta a Rf sú potom aplikované na výkonnosť každého fondu v dolároch za daný mesiac, a následne sú na úrovni hlavnej stratégie alebo odvetvia agregované dolárové príspevky jednotlivých fondov. Na príklade od roku 2013 (do decembra 2022) na úrovni HF Composite pozorujeme, že výkonnosť hedžových fondov priniesla ~$1,16 bilióna (po odpočítaní poplatkov) v prospech investorov. Z tejto sumy bolo $513 miliárd klasifikovaných ako výkonnosť pripisovaná alfe, $333 miliárd ako výkonnosť pripisovaná bete a $310 miliárd by sa dosiahlo čistým investovaním do Rf.

Takmer polovica výnosov bola výsledkom „alfa“ – teda manažérskej zručnosti. Zvyšok tvorili trhové pohyby (beta) a bezrizikové výnosy (RF). Tento typ analýzy pomáha investorom zhodnotiť, či fondy skutočne vytvárajú hodnotu, alebo len kopírujú trh.

O Stonebridge Capital 

Stonebridge Capital je multi-strategický hedžový fond zameraný absolútny výnos. 

Excelentné riadenie rizík a viacfaktorový investičný proces sú kľúčové pre dosiahnutie konzistentných a nekorelovaných výnosov. Naša multi-stratégia je navrhnutá tak, aby zabezpečila ochranu kapitálu investorov a prinášala stabilnú asymetrickú návratnosť. Aktívna správa majetku prostredníctvom alternatívneho investičného prístupu.

Autor: Analytický tím Stonebridge Capital Research